Istraživanje Erste Grupe: Kako će se kretati kamatne stope u evrozoni

Promjena okruženja kamatnih stopa koju je donijela 2022. godina je bez presedana. Evropska centralna banka (ECB) je od ljeta povećala referentne kamatne stope za 250 baznih poena. Očekuje se da će 2023. biti bolja. Međutim, nejasan je odgovor na pitanje koji je nivo kamatnih stopa potreban da bi se inflacija vratila na cilj centralnih banaka. Premda postoje jasni znaci pada stopa inflacije kada je riječ o hrani i energentima, druge oblasti, kao što su usluge, znatno je teže procijeniti.

Pitanje je u kojoj mjeri ekonomija mora da uspori da bi dovela do pada inflacije u cijeloj osnovnoj potrošačkoj korpi. Tržišta su donijela svoj sud i, nakon daljih povećanja kamatnih stopa tokom predstojećih mjeseci, očekuju ponovna smanjenja kamatnih stopa u evrozoni već na ljeto. Centralne banke stvari vide drugačije i njihovi predstavnici ne očekuju smanjenja kamatnih stopa u toku cijele 2023. godine. Njihove izjave su znatno više usmjerene na to do kog nivoa kamatne stope još treba da porastu. Prema tome, ni 2023. godina neće biti laka.

Inflacija u evrozoni najvećim dijelom dolazi direktno sa strane ponude. Nestašice, kao kasnu posljedicu pandemije, pratio je snažan porast cijena energenata i hrane, intenziviran ratom u Ukrajini. Više kamatne stope protiv toga nemaju puno efekta. Međutim, istovremeno su se povećali inflatorni pritisci kako su kompanije sve više prenosile veće troškove. ECB treba da drži te trendove pod kontrolom i da spreči da viša inflatorna očekivanja postanu norma. Način da se to postigne je da se uspori ekonomija, preko strože monetarne politike.

Međutim, mjera u kojoj će inflacija i ekonomija morati da se uspore da bi se zaustavila povećanja kamatnih stopa predstavlja pitanje bez jasnog odgovora. Konačni nivo kamatnih stopa zavisiće od budućih inflatornih i ekonomskih kretanja. Za to ne postoji "algoritam", a mišljenja unutar Savjeta ECB-a po pitanju toga kako bi on mogao da izgleda veoma su različita.

Jasno je da će uticaj cijena hrane i energenata na inflaciju opasti ove godine, a samim tim doći će i do pada stope inflacije. Pored toga, slabija ekonomska situacija trebalo bi generalno da utiče na usporavanje inflacije. Međutim, još uvijek nema naznaka da će se to dogoditi. Mjesečna povećanja cijena u baznoj inflaciji ubrzana su od ljeta i njihova dinamika ne usporava. To znači da je povećanje kamatne stope od 50bp na početku februara gotovo izvesno. Putanja nakon toga je neizvjesna.

Presudno pitanje je kada će popustiti mjesečna dinamika bazne inflacije. Izgledi za to nisu loši. Porast tokom proteklih nekoliko mjeseci potiče najvećim dijelom iz usluga, a, u okviru njih, uglavnom iz turizma. Nagomilana tražnja nakon godina pandemije vjerovatno je bila odlučujući faktor. Pored toga, cijene hrane i energenata ostaju na višem nivou iz prethodnog perioda, što bi takođe trebalo da popusti. Međutim, možda će biti potrebno određeno vrijeme dok podaci ne ubijede ECB. Stoga stručnjaci Erste Grupe očekuju još jedno povećanje stope za 50bp u martu i poslednje povećanje stope za 25bp u maju.

Dalje kretanje inflacije je od ključnog značaja za monetarnu politiku ECB-a ove godine. Procjena je podjednako teška i važna. Visoka inflacija je poslednji put predstavljala problem sredinom osamdesetih godina prošlog vijeka. Zapravo, sve do porasta inflacije, centralne banke su se više od 10 godina trudile da svojim mjerama stimulišu privredni rast i postignu targetirani nivo inflacije - sa umjerenim uspjehom. Bez pandemije, naglog porasta javne potrošnje, mjera izolacije i rata u Ukrajini, kao i posledično velikih skokova cijena energenata, inflacija teško da bi počela da raste.

U evrozoni gotovo dvije trećine inflacije potiču od cijena energenata i hrane. Premda su veleprodajne cijene u obje oblasti već opale, u određenim slučajevima znatno, to se dosad jedva prenelo na potrošačke cijene. To nije neobično kada je riječ o hrani. Efekat kretanja cijena na svjetskim tržištima na potrošačke cijene u prošlosti je već kasnio. Teže je procijeniti transmisiju veleprodajnih cijena energenata na domaćinstva. Budući da decenijama nisu zabilježeni porasti cijena slični onima iz prošle godine, nedostaju empirijski podaci o transmisiji na potrošače.

Veleprodajne cijene gasa i električne energije u evrozoni su u međuvremenu opale ispod nivoa od prije godinu dana. To znači da se može predvidjeti opadanje godišnjih povećanja cijena, koja su nedavno još uvek iznosila više od 50% u oblasti snabdijevanja domaćinstava energijom. U toku 2023. godine energenti, kao i hrana, trebalo bi da sve manje doprinose inflaciji. Energenti i hrana samim tim predstavljaju dio inflacije kod kojeg se ne postavlja pitanje da li će doći do pada, već samo kada će se to dogoditi.

Teže je procijeniti baznu inflaciju, odnosno sve ostale oblasti na koje se odnosi trećina stope inflacije. U tom kontekstu, efekat transmisije viših troškova energenata za kompanije kao i naknadni efekti pandemije igraju određenu ulogu. Potonji uključuje efekte sustizanja (turizam), investicije u stambeni prostor i nestašice (prouzrokovane mjerama izolacije). Ti faktori bi takođe trebalo da postepeno nestaju.

Faktor koji je najteže utvrditi - kako će se kretati ukupni prihodi u ekonomiji. To uključuje ne samo zarade zaposlenih, već i prihode samozaposlenih i dobit preduzeća. Pitanje je da li se visoka inflacija predviđa u budućnosti i da li će zaposleni i preduzetnici tražiti sve više stope rasta svojih prihoda. Sa stanovišta ECB-a, način da se to spriječi je da se uspori ekonomija putem viših kamatnih stopa. Istraživači Erste Grupe trenutno ne vide veliki rizik da će zarade zaposlenih podstaći rast inflacije. S druge strane, kompanije su bile u mogućnosti da određuju cijene u turbulentnom okruženju od 2021. godine i to su koristile. Tek treba vidjeti kakav će uticaj u tom pogledu imati usporena ekonomija i pad cijena energenata.

Od 2021. godine, stopa rasta zarada zaposlenih se ubrzala. Samim tim, prihodi su pratili rastuću inflaciju. Međutim, ta korelacija je do kraja 2021. godine već nestala. Premda je stopa inflacije nastavila da raste, rast zarada zaposlenih ostao je nepromijenjen. Zbog toga su zaposleni morali da prihvate znatne gubitke realnih dohodaka, koji će nastaviti da se akumuliraju barem tokom narednih nekoliko kvartala.

Korporativni prihodi rastu brže od 2021. godine nego prije krize i stabilizovali su se na tom višem nivou rasta. Brži rast pokazuje da je korporativni sektor bio u mogućnosti da poveća cijene više nego što su rasli troškovi. Energetske kompanije su u tome igrale određenu ulogu, ali se procjenjuje da nisu bile odlučujući faktor. U suprotnom bi kretanje korporativnih prihoda bliže pratilo putanju cijena energenata za krajnje potrošače.